配资的利息 【华创·周知道】从美联储四轮降息周期+两次降息预期看A股反应

啥，一直担心癌变，没想到在医生那里却是轻描淡写，根本没有什么大问题，这是怎么回事呢？

依靠这种方法，印度也被称为“第三世界的药房”，就连李玲教授都连连称赞，但至于疗效，我想没有一个权威机构能够保证。

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风险提示：对政策理解不到位。

具体内容详见华创证券研究所7月30日发布的报告《【华创宏观】下半年的十个看点——极简解读7月政治局会议》

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02

【华创食饮】贵州茅台（600519）深度研究报告：酒价逻辑、增长策略与定价范式

本文的初衷并不仅是对市场关切点的简单解释和回应，而是希望以更系统的视角，结合时代背景、行业周期和公司发展阶段分析茅台经营策略、评估投资价值，引导市场避免非理性恐慌。

酒价逻辑与判断：

回归消费属性，且避免酒价崩塌风险。年中茅台酒价回落是短期供需失衡后的必然，本质是需求预期悲观。茅台酒的三大属性对应三个市场，催生出近十年酒价回暖-加速-赶顶三阶段大级别行情，当前引导回归消费属性，去金融属性，也是提前防范酒价崩塌风险。公司始终以呵护茅台品牌为决策基点，价格策略坚持不脱离民心，周期高点不冒进，当前也防患于未然。同时近年公司现代化管理能力大幅提升，稳价能力今非昔比。我们认为价格主导权仍在公司手上，技术性调节的工具箱仍充足，预计至少在年内将维持2000元以上，并避免重蹈上轮酒价崩塌式跌去2/3的覆辙。

经营策略与增长展望：

既满足当下也不透支未来，穿越周期经营底牌充足。白酒周期看，上行期业绩-累库和涨价正反馈机制层层放大，到下行期须面对增长-价格-库存“不可能三角”三选二的抉择，茅台稳定健康可持续的经营理念已指明方向：即23年要业绩和挺价格、累加库存，24年稳业绩和去库存、价格松动，预计25年稳价格和去库存，业绩降速，这样保持三角相对稳定而不至于塌陷一角。我们认为，未来几年增长中枢逐步降至10%附近，或是综合内外部条件的最优解。销量增幅看，历史上茅台销量增长，与经济总体量扩张速度总体相符，公司中期扩产规划速度，预计未来十年销量增长中枢约在4%附近，但未来三年可供基酒相对偏紧。具体策略看，小幅精准放量、海外市场增量、文化收藏产品推新、传统渠道提价、及极端情景下开放计划外经销权等，将是茅台穿越本轮周期、持续平稳增长的底层驱动力。

白酒定价范式正在切换，茅台承诺分红率提升将成定价关键因子。原有白酒投资思维陷入迷茫，周期思维下的“酒价崩溃论”和成长思维下“唯增速论”均不可取。我们认为，白酒的经营特征带有浓重的宏观时代痕迹，而资本定价范式更将这些痕迹刻上时代烙印，未来高质量发展为主题的中低增速宏观时代，以自由现金流为内核的深度价值思维才代表未来趋势。未来一段时间的白酒定价关键因子一是增长的稳定性，二是承诺分红率，茅台过去两年采取特别分红，年度分红率远超其他酒企，但近年常规分红率一直维持在51.9%，承诺分红率仍有提升空间。我们判断市场预期走出非理性恐慌后边际企稳、同时茅台常规分红率切实提升，或将是下一轮行情反转的起点和催化。

投资建议：

当下避免恐慌，中期吸引已足，维持“强推”评级。价值投资始终要在“好生意、好公司和好价格”三者之间权衡风险收益比，但投资茅台或将迎来三者可兼得的难得窗口期。我们认为，即便以深度价值思维，当下也可“称重”茅台的底线价值，一是从股息率角度，当前股息率已超过十年期国债，且承诺分红率仍有提升空间，二是以重构思维去看存酒价值，我们估测茅台当前存酒价值加在手现金已超1.7万亿。我们以中性偏谨慎的假设，未来五年盈利复合增速10%左右，即在2028年左右实现2400亿收入、1200亿利润，同时假设常规分红率逐步提升至75%、估值修复至中枢25倍PE，由此测算投资茅台未来五年一倍的收益空间可期待，在低利率时代对长期投资者已足够有吸引力，泛红利风格或将是行情启动的市场催化。综上，我们预计茅台24-26年的EPS为70.30、78.96和87.22元（原值70.04、80.81和91.79元），维持“强推”评级。

（完整研报请点击下方链接获取）

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风险提示：宏观需求持续疲软；履行地方国企社会责任导致非市场化经营决策；税收及行业政策对业绩预期节奏的扰动；测算结果因假设条件的局限性可能存在误差。

具体内容详见华创证券研究所7月28日发布的报告《【华创食饮】贵州茅台（600519）深度研究报告：酒价逻辑、增长策略与定价范式》

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03

【华创策略】三中全会行业配置图谱

结合二十届三中《决定》等相关文件材料及二十大报告等官方文稿，我们梳理了三中全会涉及的重点改革方向，以及对应的行业或主题，并大致分为三类：

1、重点行业：新质生产力、数字经济、教育、科技、文化、现代化基础设施建设、服务业、新型工业化；

2、重点主题：统一大市场、一带一路、绿色低碳、新动能新优势；

3、其他改革可能影响领域：城乡融合、医药、社保、金融、军工。

重点行业

①新质生产力：高质量发展第一要务，包括战略性新兴产业、未来产业、数字经济、传统产业转型升级。

②数字经济：关注算力、数据要素等基础设施，及工业互联网等应用领域。

③科技：聚焦基础研究领域、交叉前沿领域、重点领域。

④教育：关注基础学科&新兴学科等高教板块，以及职业教育；“高校系”上市公司；数字教育及教育信息化。

⑤文化：关注传统文化产业升级（广告、电影、游戏等）；文化服务（体育、数字媒体等）；文化产品（文旅等）；文化领域国资国企改革。

⑥现代化基础设施：关注数字基础设施（5G、工业互联网等）；交通基础设施（铁路、港口等）；水利基础设施（水利工程等）；能源基础设施（风光储、电网等）；新型运输设施（通用航空、低空经济）。

⑦服务业：关注生产型服务业（信息传输、软件和信息技术服务业等）；生活型服务业（酒店、旅游、餐饮、养老、托育等）。

⑧新型工业化：关注产业结构优化升级；产业链供应链韧性和安全水平；巩固提升优势产业；培育壮大新兴产业。

重点主题

①统一大市场：关注数据要素市场化改革、电力体制改革。

②一带一路：关注以绿色、数字经济、人工智能为代表的新基建。

③绿色低碳：关注清洁能源、碳市场建设、环保。

④新动能：绿色低碳、元宇宙、智能终端、高端制造业；新优势：新能源、新一代信息技术。

其他改革可能影响领域

①城乡融合：关注新型城镇化建设（智慧城市、城市管网等）；乡村振兴（农业机械化、高标准农田、农业供应链等）。

②医药卫生体制改革：整体沿着公平的脉络，关注医疗服务、医疗器械、创新药、中药。

③社会保障：社保覆盖面及支出规模或进一步提升。

④金融体制改革：畅通货币政策传导机制；健全投资和融资相协调的资本市场功能；制定金融法。

⑤国防军队改革：完善领导管理体制；深化联合作战体系和跨军地改革。

（完整研报请点击下方链接获取）

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风险提示：宏观经济复苏不及预期；历史资料收集不全面；历史经验不代表未来；报告内容来自官方政策和会议文稿的梳理，相关行业和公司不代表投资建议。

具体内容详见华创证券研究所7月28日发布的报告《【华创策略】三中全会行业配置图谱》

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【华创家电】巨星科技（002444）深度研究报告：开疆扩土，工具巨星——工具行业系列报告（二）

我们首先从产业链视角切入，证明巨星科技核心优势正是切中产业链壁垒关键韵脚；其次，进一步从收购整合、渠道壁垒等展开论述核心优势底层逻辑；最后，工具行业有望进入下一轮景气周期，驱动公司成长性释放。

工具行业产业链：下游零售商主导产业链价值。上游代工厂→中游品牌商→下游零售商毛利占比2%→8%（ODM）/20%（OBM）→34%；手工具品牌商→零售商CR3 19%→59%；无论是品牌集中度还是价值比重，产业链中上游长尾分散，下游零售商话语权较强。

巨星科技：核心优势切中产业链壁垒关键韵脚，突破渠道垄断形成上下游正向循环。1）收购能力提供品类扩张内生动力。2010年开始收购9家区域性工具品牌，完成ODM→OBM转型，2023年OBM收入占比48%。2）突破产业链渠道壁垒，渠道高粘性强复用。美国手工具零售商CR3 59%，公司自主品牌同时入驻、并为HomeDepot和Lowes代工，打破美国渠道排他；在欧洲分散市场整合进入英德法荷等多个国家经销零售渠道。3）全球布局：中国研发，亚洲制造，欧美服务。整合上游预计超百家OEM代工厂，2023年新品研发设计1828项、获大型零售商电动工具订单；23个生产基地布局全球，海外产能占比超55%，同时不断加强欧美现地化服务能力。

美国地产及零售商库存双底，行业有望开启新一轮景气周期。22年全球工具规模1030亿美元，其中手工具+存储柜约占三成。手工具竞争格局分散、CR5仅24%（2021）。下游需求以建筑施工、汽修等工业级为主，地产后周期属性强；24年4月美国房屋销量同比-3%、降幅较23年同期收窄19%，同时当前较低的库销比和居民杠杆率可支撑房屋销售继续增长，未来美国降息预期催化下，地产筑底修复有望拉动工具行业景气复苏。消费级需求经历2023年下行及零售商库存去化后，24年5月下游商超库销比2.2回落至22年5月水平，库存去化基本结束，有望进入补库周期释放需求。

动力工具构筑远期成长曲线。动力工具2020年全球市场规模392亿美元，与手工具相比空间更大、市场集中度更高（2020年CR3 43%）；疫情影响为公司收购区域性品牌提供切入窗口，公司收购Shop-Vac、BeA等品牌后，产品快速迭代推新20V锂电工具品线、差异化选择亚马逊线上进入，2021年作为动力工具元年实现收入10.2亿元（同比+454%），2022-2024年连续3年获得美国大型零售商动力工具采购确认订单，年化合计金额超8500万美元。

投资建议：公司为全球手工具龙头，品类扩张+全球布局核心能力突破产业链渠道壁垒，工具行业美国地产修复及零售商补库有望开启下一轮景气周期。我们预测24-26年归母净利润为21.5/27.1/32.9亿元，对应PE为14/11/9倍，归母净利润增速分别为27.3%/26.0%/21.1%，公司现金流稳定，采用DCF法估值，对应24年18.4倍PE，首次覆盖，给予“推荐”评级。

（完整研报请点击下方链接获取）

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风险提示：美国成屋销售不及预期，海外需求恢复不及预期，下游渠道库存去化不及预期，中美贸易风险升级、关税成本上升。

具体内容详见华创证券研究所7月31日发布的报告《【华创家电】巨星科技（002444）深度研究报告：开疆扩土，工具巨星——工具行业系列报告（二）》

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【华创大类资产配置】资产配置快评2024年第33期：“数据依赖”策略或放大美联储货币政策波动——7月美联储议息会议点评2024年第5期

投资摘要：

I believe, every day, you should have at least one exquisite moment.

—Audrey Hepburn

1. 7月份议息会议，美联储保持利率不变，议息声明表达了近期通胀水平恢复下行的积极态度。

2. 本次议息会议讨论了九月份降息的可能性，但是多次降息和不降息的场景都可能出现，最终还是要根据后续经济数据的总体性。

3. 美国就业市场和美国经济处于正常化阶段，软着陆仍然是大概率事件，经济衰退的风险不大。

4. 美联储不认可依据统计经验研判美国经济衰退风险，萨姆规则和美债利率曲线倒挂都是不可靠的、仅仅具有统计意义指标。

5. 通胀上行风险叠加居高不下的商品消费需求，美国名义GDP增速或继续保持在高位，有利于企业盈利和美股上涨，新兴市场股票和汇率压力犹存。

（完整研报请点击下方链接获取）

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风险提示：中东爆发地缘政治冲突，欧债危机再度爆发，新兴市场债务危机

具体内容详见华创证券研究所8月1日发布的报告《【华创大类资产配置】资产配置快评2024年第33期：“数据依赖”策略或放大美联储货币政策波动——7月美联储议息会议点评2024年第5期》

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本周热门电话会议

06

本周热门电话会议

【华创策略·周聚焦】政策和基本面的赛跑

【华创总量创辩】第87期：三中行业配置线索

【华创固收·周观点】第218期：过去一个月，央行怎么变？

【华创交运·周四早班车】第67期：低空经济第二轮行情看点有哪些

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机构销售通讯录

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